JN SPORTS中国经济就像自行车快了什么都好说-徐高、王慧去年中央经济工作会议对2024年中国经济的定调是“稳中求进、以进促稳、先立后破”。如何理解这12个字的内涵和深意？作为拉动我国经济增长引擎的传统项目房地产，在新的一年会有怎样的表现？今年全国GDP增长目标定多少比较合适？

　　中银国际证券首席经济学家徐高接受“经济学家建言2024中国经济”访谈时指出，当前我国面临的主要问题是内需不足，最核心原因在于收入分配结构。因此，他提出让规模庞大的国有资产，给居民贡献财富效应，即“全企持股计划”设想。

　　至于整体国民经济，徐高有个比喻，中国经济就像自行车，“经济快了什么都好说，就算有问题，可以通过在发展中解决问题，而慢下来了很多问题会集中爆发，因此要通过一定的经济增长在发展中解决问题。”

　　“经济学家建言2024中国经济”系列，是观察者网和复旦大学中国研究院联合推出的重磅访谈节目，邀请国内外著名经济学家，从房地产、地方债、乡村振兴、金融强国、高质量发展等诸多领域前瞻并建言2024年中国经济，敬请关注。

　　观察者网：徐高老师您好，今天想要从“先立后破”这个词开始，和您聊聊中国宏观经济。中央经济工作会议对今年经济的定调是“稳中求进、以进促稳、先立后破”，其中“先立后破”这个表述引起广泛关注。为什么这时候强调“先立后破”，“立”什么？“破”什么？什么程度就算“立”起来了，什么时候就能“破”了？

　　徐高：去年年底，中央经济工作会议上提到的8个字“以进促稳，先立后破”很有针对性。“先立后破”的提法并不新鲜，2021年12月高层在当年的中央经济工作会议上，针对“双碳”政策执行过程中急于求成的倾向就提出了这一点。

　　当时在新能源供给仍不充足的情况下，我国对传统能源供给过早亮了红灯，使得我国总体能源供给有些跟不上，给经济发展增加了障碍。从当时提出“先立后破”至今，能源供给一直没有出现较大问题。但是2023年经济面临的下行压力仍然比较大，“立”和“破”之间可能又出现了一些处理不妥当的地方。

　　“先立后破”的核心，就是在新旧增长点转换的过程中，一方面不断树立新的增长点，另一方面稳住中国经济的基本盘，比如房地产等传统增长引擎；否则就算浮现出新的增长点，仍然难以补上传统增长引擎滑落之后留下的空当。

　　举个例子，2023年我国汽车行业取得了长足进展，借能源转型的东风，我国汽车出口去年已经跃居世界第一，这是个了不起的历史性突破。但另一方面，房地产面临下行压力较大，地产投资显著走弱。地产本身体量较大，投资占全国固定资产投资的1/4左右，且有较长上下游产业链联系，因此地产投资的弱势导致整体经济承压，这种压力也很难被汽车行业快速发展所对冲。

　　我认为，在新旧动能转换的过程中，我国既要把新动能、新引擎“立”起来，同时也要在“破”的时候，更加慎重。

　　地产、基建这些传统增长引擎，在维护中国经济稳定、守住中国经济基本盘方面发挥了非常重要的作用，短期内不可替代。所以调控时，要在度上有更好的拿捏，不能过度去“破”，否则经济大局很难稳住，即便再想去树立新的增长点也会变得困难。

　　现在中国很多行业已经步入世界技术前沿，再想进一步发展，自主研发十分重要。然而未来技术发展的方向很难预判，更多需要企业自发投资研发，如果宏观经济稳不住，大量企业都在琢磨自己未来会不会倒闭，那么其投资研发的积极性、能力和意愿恐怕都会小很多。

　　“立”和“破”本质上是辩证统一的关系。你要“立”，那么你“破”，也不能“破”得过分。当然毫无疑问，化解某些较大问题的风险点是应该的，但就整个传统增长引擎的基本盘而言，“破”的时候还是要慎之又慎。

　　观察者网：有没有一个度，比如说怎么样就可以断定新的动能已经“立”起来了，怎么样传统的动能就可以“破”掉了？

　　徐高：更恰当的说法，就是十八届三中全会讲的，“使市场在资源配置中起决定性作用”。意思就是，市场既会去培育出新的增长点，同时也会淘汰掉一些不符合经济发展要素禀赋或导向的产业。

　　这其实是市场自发的新陈代谢过程。在我看来，有一种说法对中国经济的理解比较偏颇，即从政府的角度人为选择哪些要“立”、哪些要“破”，然后人为“破”掉某些被认为不符合未来发展方向的传统引擎。我认为，这仍然体现了计划经济的思维。

　　过去几年，我国之所以在“破”的方面做过头了，还是因为欠缺对市场的尊重，人为觉得房地产不好，并且采取非常紧缩的措施，最后导致的结果大家有目共睹。

　　观察者网：您之前写过一篇文章，广为传播，标题是《“先立后破”重在“慎破”》，其中您提到了重要的传统增长引擎之一房地产行业。过去两年多的时间，房地产行业一直处于全面下行的态势。2023年全国出台了很多稳房地产的政策，您怎么评价这一系列措施？2024年，在房地产行业方面，政策端可以怎样发力？

　　徐高：当下房地产下行压力确实较大，情况也较复杂。地产行业之所以走到今天这个局面，我认为和2021年开始的地产融资紧缩政策密不可分，从地产投资到位资金的数据来看，目前到位资金的总量大概只有2021年上半年的一半。这种急剧的资金收缩，当然导致地产行业整体风险偏大，具体表现为地产开发商资金链吃紧，信用风险高，而这反过来又使得潜在购房者有很强的“惜购”情绪。

　　我也观察到一个数据，从2021年融资紧缩政策出台以来，期房销售面积已经收缩了一半左右，而过去三年同期现房销售面积不降反升。这说明老百姓现在不敢买期房了，因为担心开发商信用风险高，甚至爆雷，导致期房无法交付、烂尾。从数据可以看出，现在抑制地产需求的，是老百姓对开发商信用风险的忧虑。

　　不仅老百姓“惜购”，银行也“惜贷”。由于地产开发商信用风险高企，银行也担心自己放的变成坏账，因此我认为市场在给开发商提供融资方面存在一定程度的协调失灵。

　　这时候就需要政府站出来，协调开发商和金融机构，为地产开发商提供足量充裕的融资，打消市场对开发商系统性信用风险的忧虑，只有这样才能够让整个行业恢复正常。

　　从2023年下半年开始，国家陆续出台了一些刺激地产需求的政策，包括放松限购限贷、降低利率等。这些政策对稳定市场而言当然有正面意义，但是我认为没有触及到当前地产市场的主要矛盾，即开发商资金链紧张导致的信用风险高企。

　　为了根本上化解地产行业当前困局，还是要向开发商提供更多融资，落实去年中央金融工作会议和经济工作会议提到的，“一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求”。

　　观察者网：目前，我们国家面临着人口老龄化程度加深、生育率走低、年轻人生育意愿下降等状况，这些因素会对未来房地产发展造成多大影响？

　　徐高：人口结构变化对房地产发展的影响肯定存在，但我认为，从全国层面来看，影响有限。人口问题尽管重要，但人口毕竟是长期、缓慢、单向的变量。我们不妨把人口结构变化与房地产变化做个对比，比如2022年，全国地产销售面积下降了约30%，同期25岁到39岁年龄段购房主力军的人口数量下降了约1.5%。二者差距太大，你很难通过1.5%的青年人口数降幅来解释30%地产销售面积降幅。

　　另一方面，2003年、2004年以及2009年，我国25岁到39岁年龄段人口数降幅其实比2022年还要大，接近2%，然而当时地产销售面积呈现明显正增长，增幅一度达40%、50%。当计算各项人口指标和地产销售面积变化率之间的相关性，会发现没什么正相关性，甚至有负相关性。

　　如果是人口老龄化导致地产需求萎缩，我们应该看到期房和现房销售面积同时下滑。但并非如此，只有期房销量在下滑。

　　观察者网：还有一个比较现实的问题，也是网友比较关心的，未来房价是会跌还是会涨？想买房的人什么时候出手是比较合适的？

　　徐高：我的结论是，2024年年初，房价依然面临一定下行压力，但是在未来1到2年，大城市房价上涨空间不可小觑。如果有刚需或者改善性需求，我认为2024年就可以开始考虑出手。

　　短期内，地产供需矛盾是供过于求，房价下行压力大。供过于求的原因在于两方面：第一是需求端，地产开发商信用风险很大程度抑制了地产需求，老百姓不是不买房子，而是不敢买房子，担心房子买完无法交付。期房一直是我国商品房销售的主流，期房销售面积占比一度超过80%。一旦老百姓不敢买期房，地产需求自然会萎靡。

　　第二是供给端，过去几年期房市场不振，开发商也倾向于尽快完工卖现房，所以过去几年地产各项指标里，房屋竣工面积这个指标表现最好，目前的房屋竣工面积和2021年的高点差不多。

　　但如果在不远的未来，政策调控得当，让地产行业从现下危急状况中恢复正常，老百姓也恢复对开发商交房信心，我想供需矛盾会很快逆转。毕竟，当前地产市场低迷需求不是常态，不会长期延续。

　　与此同时，还需要注意一个重要指标，房屋新开工面积。从2021年地产融资紧缩政策出台到现在，我国房屋新开工面积已经下降了超2/3。站在现在这个时间点上往后看，可以预期的是，我国即将迎来地产市场自90年代以来最严重的供给收缩，这是板上钉钉的事情。当地产行业供给显著收缩，又逢市场回稳、需求恢复，届时房价上涨就是大概率事件，尤其是一二线年，我国还出台了“集中供地”政策，要求22个大中城市每年只能集中供地3次。我想政策初衷是好的，希望通过土地供给集中抑制地价上涨，但据我测算，从2021年上半年到2023年上半年，22个集中供地城市的住宅类用地成交单价，最多时候累计上涨了约100%，而全国100个大城市里其余78城，地价几乎没怎么涨。这说明，前述政策，反而显著推高大城市地价水平。

　　考虑到地产供给很难被迅速修复，地产需求刺激政策的作用一旦充分释放，房价势必显著上升。因此，无论是有刚性住房需求还是改善性需求，都应该开始考虑起来了。

　　2023年我国提出了包括保障房建设、城中村改造以及“平急两用”的公共基础设施建设在内的“三大工程”，我认为用意在于托底经济增长，同时稳定地产投资。“三大工程”政策的导向无疑是好的，但恐怕只能成为商品房市场的有益补充，无法替代。在政策的良性导向下，我相信三大工程会取得不俗进展。但是从规模上来讲，无论是保障房的投资规模，还是建设面积规模，都比商品房差一个数量级。由于保障房公益性较强，项目盈利有限，考虑到当前地方政府财政压力偏大，保障房建设终究无法弥补商品房供给显著收缩后留下的空当。

　　观察者网：现在一些讨论将中国和30年前的日本作比较，说两者在楼市不振、经济增速放缓等方面有类似的地方，中国经济会不会像日本一样陷入“停滞”？其中比较有代表性的是野村综合研究所首席经济学家辜朝明，他用“资产负债表衰退”理论解释了20世纪90年代以来日本股票和房地产泡沫破裂后陷入经济衰退的原因，您觉得辜朝明的这种解释适用于中国吗？

　　日本在90年代资产价格泡沫之后进入的“失去的30年”，和我国经济目前面临的需求不足问题，在表象上有类似之处，但造成两国需求不足的机理却大有不同。我个人比较认可辜朝明通过“资产负债表衰退”理论对日本经济做出的解释。其核心逻辑是，90年代之前日本出现严重的房地产泡沫、土地和房产价格暴涨，资产价格的急剧膨胀也迅速带动了负债的扩张。

　　房价涨势惊人，日本老百姓通过按揭去买房，一旦泡沫破灭、房价暴跌，资产价格会在短时间内大幅缩水，但债务还是刚性的。经济主体的资产负债表因此严重受损，负债甚至高于资产。同时，日本社会存在一种不愿意破产的文化，债务长期趴在资产负债表上，对经济主体支出意愿形成长期压制。

　　中国房价高企，是不争的事实，但主要原因在于土地供给不足。此外，在中国资产价格上涨过程中，负债扩张是有节制的。比如老百姓买房，首付比例相当高，而且至今资产价格也未见明显下降。中国各个部门，包括居民部门、企业部门、政府部门的资产负债表都相当健康。作为一个整体来看，中国的债务可持续性也很强。

　　我国21世纪以来经济增长的高点，是在2007年次贷危机之前，当时经济繁荣甚至过热，GDP（国内生产总值）增速一度超14%。从表象上看，自次贷危机以来中国经济长期的减速，是因为传统投资拉动型（比如依靠基建和地产）的经济增长，正面临越来越大的挑战。但更深层次的原因，根植于我国的经济结构。当前我国面临的主要问题是内需不足。当投资这块引擎的拉动力越来越弱，反映出的更深层问题，就是消费的拉动力一直都不强。从次贷危机之后，我们一直呼吁推进消费转型，把中国经济转变为消费拉动型的增长模式，但至今未见实质性进展。既然消费引擎仍然乏力，那么一旦投资的力度减弱，经济需求就不行了。

　　我认为，我国消费不足的最核心原因在于收入分配结构。从跨国数据比较来看，中国居民可支配收入、消费占经济比重都明显低于世界平均水平，原因是中国居民缺乏财产性收入。中国居民资金流量表数据显示，中国居民财产性收入，包括利息、股息和不动产租金，占中国GDP比重不到3%，远低于美国25%的比重。财产性收入大幅度缺失，导致居民总收入占经济比重比较低，消费起不来。

　　这份收入从哪里来？我认为，需要让我国规模庞大的国有资产，给居民贡献财富效应。我曾提出“全企持股计划”的设想。国企资产规模相当庞大，名义上属于全民所有，但是老百姓看不见、摸不着、用不上。庞大国有资产并没有给老百姓贡献收入和财富效应，导致居民收入占经济比重一直很难提升。

　　我的设想就是，把国有资产和老百姓对接起来，通过设立很多个国有投资基金来持有国企股份，然后让每个老百姓都在国有投资基金里开设个人账户，可以提现分红去消费。这样，国有资产在每个老百姓那里看得见、摸得着、用得上。老百姓的收入因为国有资产分红而增加，消费意愿也会明显提升。

　　目前我国经济的发展目标便是要满足人民群众对美好生活的向往，而这份向往，我觉得主要体现在更高水平的消费上。

　　事实上，在过去这些年，我国在调节收入分配结构方面做得还是不够，消费作为经济增长引擎的动力未见明显提升，而政策在刺激投资方面的能力和意愿都在递减，再叠加上中美贸易战、外需走弱，所以我们看到经济增速持续下滑。

　　2024年，财政政策要积极发力，我国中央财政其实有很大发力空间。人们现在可能有一种顾虑是财政债务负担过重，但我认为，很多人的认识存在误区。对一个国家的政府来说，财政债务的约束在于这个国家是不是处在内需过剩的状态，这和我们去分析一个企业的债务其实是完全不一样的。如果一个国家，内需过剩，那么一定会出现以下两种后果中的至少一种：第一，形成需求拉动型的通胀，通胀水平不断上升；第二，如果不愿接受通胀，那就必须要从国外进口商品和服务来弥补国内供给的不足，而这会形成贸易逆差以及随贸易逆差而来的外债的累积。

　　对一个国家的政府来说，无论是外债持续累积还是通胀持续上升，债务都是不可持续的。外债是要用国际硬通货来还的，现在主要是用美元还，如果手里美元不够就会爆发国际收支危机，这就是一个外债危机。如果国内通胀不断上升，国内政府的信誉就会受到严重伤害，这时再去发债就变得越来越困难，因此这两种情况下，债务都是不可持续的。

　　反之，如果中国内需不足、产能过剩，那么中国现在可能更多面临的是物价下降的压力，同时中国还持续有贸易的顺差，以及随贸易顺差而来的庞大外国资产。从国际投资头寸表来看，中国对外资产规模减去对外负债规模，得出的对外净资产规模超2万亿美元，占中国GDP比重超过10%。可以看出，中国债务累积的空间是非常大的。

　　换句话说，中国其实需要增加国内债务，原因很简单，中国每年有接近GDP一半的收入要变成储蓄，储蓄当然就要转移到投资。然而，中国的金融结构是一种债权性融资所主导的融资结构，中国的社会融资总量里超过95%是债权性融资，主要是银行和债券融资。在这种结构里，中国国内债务的上升是有合理性和必然性的，而且债务上升的空间非常大。如果不能容忍中国债务的上升，最后就一定会去打压债务，那么其实打压的就是社会融资，因为社融里95%都是新增的债务。如此一来，实体经济最后一定会陷入融资难的局面，最终导致经济增长面临比较大的下行压力。

　　2018年，中央财经委员会第一次会议明确指出，要以结构性去杠杆为基本思路，分部门、分债务类型提出不同要求，地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来，努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。2021年开始，国内推进房地产去杠杆。虽然去杠杆政策目的都是要约束债务的上升，但最后导致的结果是经济下行压力愈发变大。

　　因此，在目前状况下，尤其是在地产市场因为融资紧缩政策而低迷时，政府必须要站出来，通过杠杆的上升、债务的扩张，在实体经济中创造需求以应对当前需求不足的困难。如果财政此时还要紧缩，或扩张幅度不够，那么经济需求不足的状况会越来越恶化。

　　放眼全球的政府债务，中央政府债务都是大头，中央政府债务占政府总债务比例的国际均值约为90%，而根据中国地方政府不同的统计口径，我国中央政府债务占中国政府总债务的比例约为20%-40%，明显低于世界平均水平。

　　我觉得当前财政既有扩张的必要，也有扩张的空间，尤其中央政府，因为中央政府发的国债融资成本较低、期限较长，且清晰透明。

　　2023年10月，全国会批准增发了1万亿元国债，赤字率由3%提高到约3.8%。我认为，今年财政赤字的规模至少不低于去年，甚至应该更高。除财政赤字外，地方政府融资做基建投资，是推动经济增长的重要政府支出项目。过去几年，因为地方政府的管控，其融资受到比较明显的限制，所以如果考虑到地方政府融资受到挤压，其实财政的整体赤字率是不高的。

　　我们现在的问题是需求不足，需要有人愿意花钱，在这种环境下，货币政策能起的作用不像财政政策这么直接。原因在于货币政策既创造流动性，也创造实体经济里面广义货币，虽然能创造钱，但拿到钱的人愿不愿意花，就是另一回事。而财政政策是直接花钱的，所以在应对内需不足时，作用更直接。

　　2002年，美联储前主席伯南克到日本访问，他回国后，做了一篇重要的演讲，名为《通缩：确保它不会发生在这里》，“这里”指的是美国。演讲中，伯南克给出了疏通货币政策传导路径、抵抗通缩的货币宽松四步路线图。这个路线图后来成了发达国家央行进行非常规货币宽松的政策指南。伯南克给的四步是：第一步，将短端利率降至零；第二步，通过QE（量化宽松），央行直接买入长期国债以压低长期无风险利率；第三步，央行直接购买风险资产，直接压低长期风险利率；第四步终极大招，货币化财政赤字。到了第四步，政府自己印钞票自己花，必然能将货币导入实体经济，带来总需求扩张，最终战胜通缩。显然，在伯南克的路线图中，财政赤字货币化是货币政策的工具之一。

　　在当前的环境，货币政策可以发挥作用，营造出一个较平稳的流动性环境，从而使得财政可以比较容易在市场上把债发出去，但与此同时，还需营造一个不那么高的利率环境，使得融资成本得到控制。

　　还有一点必须要指出，央行的货币投放能直接控制金融市场流动性，而金融市场向实体经济流动性的传导，主要取决于实体经济融资的需求。现在地产融资压得紧，地方政府融资平台融资也收得比较紧。

　　在金融体系看来，实体经济融资需求其实已经不高了，这时候就算央行在金融市场里投放大量流动性，降准降息，把金融市场搞得流动性泛滥，实体经济融资难的状况也未必能够得到有效缓解，反倒有可能因为金融市场流动性的泛滥JN SPORTS，而形成自身金融资产价格的泡沫，最后形成比较大的风险。这个教训我们在2014年、2015年的大泡沫和股灾里面其实已经“吃”过了。

　　我之所以认为中国经济像辆自行车，有以下几点原因：首先，从实践中可以看到，当经济增速较慢时，面临各方面压力、挑战确实比较多。比如，在1998年至2002年，经济增长较慢，我们曾经经历了长达5年的通缩，当时大量企业倒闭、工人失业。后来经济增长较快时，虽然也有经济过热，物价、房价上涨较快的现象，但总体来看，经济增长快时的日子比经济增长慢时要好过很多。

　　其次，从学理上说，西方主流经济学所描述的状况其实不适用于中国。西方主流经济学认为，经济在潜在产出水平上下波动，有自发向潜在产出水平回归的动能。

　　然而中国是内需不足的经济体，有“极端自我强化”的倾向，即中国经济不是围绕一个稳态上下震荡，而是一旦经济“过热”，就会自发向越来越热的方向前进，一旦经济“过冷”，就会自发向越来越冷的方向去走。

　　因此，经济增长越慢，问题越大，经济增长慢到一定程度，就要进入真正意义上的去产能，这意味着对存量资本的摧毁，大量企业倒闭、工人失业。我们在1998年至2002年经历过的，最后中国经济2003年走出通缩，不是因为我们过剩产能去干净了，而是因为我们2001年加入WTO（世界贸易组织），2003年外需起来了。

　　现在中国经济面临的问题和2000年前后面临的问题是类似的，也是需求不足，我觉得这时如果经济再慢一点，后面风险会非常大。

　　去年年底中央对今年经济的定调，首先是“稳中求进”，这是个大前提，但在“稳中求进”这4个字后加了8个新的字，“以进促稳”和“先立后破”，这是政策理念上的重大的转变。

　　“先立后破”前面已经分析过了，我们再来讲讲“以进促稳”。如果把这4个字分析得再深入一点，传导出的理念和“稳中求进”是有差异的。

　　“稳中求进”是指在“稳”的前提下“进”，反映出“进”和“稳”其实并非一致。“稳中求进”的潜台词是进得太快了，可能就不稳，所以要先稳住再进。

　　而“以进促稳”是指“稳”要通过“进”来实现，其实认为“进”和“稳”是一致的，不是一种此消彼长的关系。

　　自行车的比喻反映的理念是经济快了什么都好说，就算有问题，可以通过在发展中解决问题，而慢下来了什么问题都会集中爆发，因此要通过一定的经济增长在发展中来解决问题。

　　我感觉大家现在的共识是，2024年GDP增速预期目标大概率为5%。5%的同比增速看起来与2023年的5.2%差不多，但2023年的增速其实是建立在2022年3%的低基数之上的，看起来高，感受却是不高的。如果2024年GDP增速能够达到5%，就是建立在2023年5.2%的高基数上的增长，那么2024年的经济情况会比2023年更好。

　　我估计，2024年一季度 GDP增速有可能会下滑到4%附近，如果是4%，和全年5%的目标会有一个比较大的落差。但这种落差给我们宏观政策进一步发力，提供了一个比较好的话语环境，有利于推出更加积极的政策。我认为，之后（3月下旬至4月初）应该是政策密集推出的窗口期。